创界白酒业拐点来了易方达的张坤, 又在加仓了

在无数股民的期待中， A股迎来了久违的火热行情。

上证指数创出近10年新高，深证成指、创业板指创两年多新高，北证50创出历史新高。同时，A股总市值突破100万亿元大关。

“五年了，在山顶买的基金终于回本了。”进入9月后，有股民在社交媒体上晒出基金持仓截图。

然而，那些买了张坤管理的易方达基金的股民们，却高兴不起来。

从今年二季度的数据来看，张坤的代表作“易方达优质精选混合”仅上涨12.42%，位居混合型基金的尾部（后20%）。这一涨幅，不仅大幅跑输创业板（48.72%），还跑输了以稳健著称的沪深300（17.23%）。

基民们用脚投票，张坤管理的四只基金二季度均出现净赎回，分别净赎回16.32亿份、1.93亿份、5.27亿份、6.16亿份。

有网友在社交媒体上吐槽：“买张坤的基金就是在躲牛市”“我信了他四年，你知道这四年我是怎么度过的吗？”

然而，张坤非但没有减仓，反而继续加仓白酒股。

问题是，白酒行业眼下并不好过。近六成企业面临价格倒挂，高端酒价格下行明显。库存周期也在延长，上半年行业平均存货周转天数达900天，同比增加10%，存货量更是同比增长25%。

在这种情况下，张坤加仓白酒股，意味着什么？

又跟市场对着干

张坤的每一次重大调仓，几乎都被视为市场风向标。

2013年，大部分基金都在撤离的时候，张坤逆势加仓贵州茅台。2014年贵州茅台股价触底反弹，两年大涨逾120%，张坤因此一战成名。

在2020年至2021年的白酒牛市中，张坤凭借重仓白酒股跻身“千亿俱乐部”，被誉为“酒神”。

如今，这位曾经靠着重仓白酒股“封神”的基金经理，在市场悲观时，再次逆势加仓白酒股。

Wind数据显示，截至6月30日，张坤管理的基金在二季度保持对白酒股的青睐。

以易方达蓝筹精选混合为例，前六大重仓股中有四只为白酒股，除了前两名的腾讯控股、阿里巴巴-W，五粮液、泸州老窖、贵州茅台和山西汾酒分别位居持仓榜第三至第六位，合计占比为38.5%。其中，泸州老窖二季度获得了952.85万股的增持，是张坤加仓数量最多的白酒股，而此前连续重仓的洋河股份则退出了前十。

▲张坤旗下的“易方达蓝筹精选混合”持仓情况

可见，张坤并非无差别看好白酒，而是看好基本面稳健的头部酒企。

张坤加仓白酒，有点跟市场对着干的意味。

在宏观经济承压、消费分级加剧、渠道库存高企和“禁酒令”的多重挑战下，白酒行业整体进入了深度调整期。

机构投资者也普遍不看好白酒股。2025年二季度，公募基金从白酒板块大面积“撤退”。Wind数据显示，主动基金白酒持仓环比下降1.96个百分点至3.98%，配置比例亦滑落至历史均值下方。

兴业证券研报也显示，2025年二季度白酒板块基金重仓比例仅为6.66%，环比下降1.84个百分点，创下2019年以来新低。

具体来看，高端与次高端龙头股普遍被减持，同花顺iFinD数据显示，贵州茅台、五粮液、山西汾酒等白酒股在二季度均被公募行业整体减持。

2025年二季度，前二十大基金重仓股持股中，贵州茅台持股市值占比1.74%，环比下降0.3个百分点；五粮液持股市值占比0.38%，环比下降0.15个百分点；泸州老窖持股市值占比0.24%，环比下降0.11个百分点。其中，五粮液、泸州老窖当前配置水平均低于2009年以来平均水平。

在基金大面积撤退之时，张坤逆势加仓的操作，被不少媒体解读为“抄底”。问题是，白酒行业的拐点真的来了吗？

拐点出现了吗？

从一些关键指标来看，白酒行业的拐点似乎尚未显现。

今年上半年，20家白酒上市企业的营收总额、净利润总额均出现下滑，平均下滑幅度分别为2.12%和1.18%，意味着白酒行业从去年的增速放缓进入增速下调阶段。

中国酒业协会的数据更直观地反映了行业的困境：2025年1-6月，中国白酒规模以上企业（主营业务收入在2000万元以上）数量同比减少100家，缩至887家；白酒产量191.59万千升，同比下降5.8%；销售收入3304.2亿元，同比仅微增0.19%；利润876.87亿元，同比下降10.93%。

这一系列数据表明，白酒行业在产量、收入和利润方面都面临着巨大的下行压力。

库存是衡量行业健康度的重要指标。今年上半年，白酒行业库存“堰塞湖”水位进一步提高。根据财报数据统计，有15家酒企在上半年出现了库存同比增长，占比近八成。

《2025年中国白酒市场中期研究报告》显示，上半年库存压力高企与价格倒挂普遍化，行业平均存货周转天数已达900天，较上年同期增加10%，存货量同比增加25%。与此同时，价格倒挂现象已覆盖60%的企业，反映出市场供需失衡与渠道压力的加剧。

这一现象背后的主要原因是供需失衡与渠道堰塞湖效应。上半年，终端需求依旧疲软，社会零售餐饮收入仅增长3.0%，导致经销商库存达到历史高位。

根据中国酒业协会的调研报告，2025年上半年，超过半数的经销商表示库存增加，且面临价格倒挂问题。高库存减缓了渠道的资金周转，降低了经销商的进货意愿，迫使生产企业不得不主动控制发货节奏，以稳定价格体系、帮助渠道消化库存。

从需求端来看，据中国酒业协会调查统计，今年仅有21.1%的调研企业表示其客户数量有所提升，白酒消费群体萎缩已成为共识。需求侧尚未看到明显的复苏拐点。

不过，根据一些金融机构以及专业人士的预测，拐点已经不远了。

高盛在9月16日发布的《中国白酒行业Q3前瞻》研究报告中判断：2025Q3或成为白酒行业阶段性估值低点。高盛认为，Q3的“低谷期”正是行业筑底的关键阶段：企业控货去库存的动作虽短期压制业绩，但能为 2026 年政策缓和后的复苏奠定基础。

中国酒业智库专家欧阳千里预测，酒业最快会在2027年全面回暖，2028年迎来新的发展。

华创证券首席分析师董广阳则认为，2025年白酒行业处于第四次范式转换期，类似2018-2019年调整期，而非2012-2015年深度下行期。他判断，2024年下半年至2025年上半年为尾部调整期，库存消化和价格调整是关键，2025年下半年至2026年初或为新周期起点。

▲白酒历史性周期，镁经小组根据公开资料整理

在张坤看来，悲观情绪会在某个时刻被打破。虽然难以判断具体的时点，但是投资上判断什么发生比判断什么时候发生要重要得多。

这句话可以理解为：反转的机会总会来，关键是你有没有在它到来前就做好准备。

可以抄底了吗？

从历史经验来看，在行业下行周期末期，白酒股价往往先于行业基本面出现回升。

比如上一轮周期中，2014年行业整体仍处于调整期，但白酒个股已经开始止跌反弹；2015年，部分白酒股甚至出现“小牛市”，但直到2016年，行业才出现明显复苏，批发价格才全面回升。这说明在调整期的尾部阶段，市场对行业复苏的预期往往会提前反映在股价上。

2014-2016年上半年其实都处于可以观察、可以抄底的时期，但并不是明显的收获期，真正的收获期是在2016年整个行业批发价格开始回升、向上周期开始的时候。

董广阳表示，白酒股的底部信号已经显现：白酒板块持仓占比降至1%左右，跟2014年-2015年的情况相似，估值低、股息率高于国债收益率，下行风险有限。

2024年，白酒板块整体利润增速承压，但分红却攀上历史高点，合计派现达到1190亿元。茅台、五粮液、泸州老窖稳居前三，年度现金分红分别为646.72亿元、223亿元和87.58亿元；紧随其后的汾酒、洋河、古井贡酒，也都在30亿元以上。其中，五粮液尤为激进，分红率从2021年的50%一路提升至2024年的70%。